manbet6月25日，港交所资料显示，第三次递交招股书的Keep，终于通过上市聆讯。

　　对于Keep来说，这是一个好消息，但有个坏消息是在6月20日，也就是通过上市聆讯的5天前，高盛退出了Keep香港IPO上市联席整体协调人。

　　这是今年年内，高盛第四次退任整体协调人的角色。此前，高盛曾先后退任第四范式、科笛集团（、药师帮（09885.HK）三家公司整体协调人。

　　一位在港中资投行人士告诉《最话》，“外资投行的特点是倾向于投资者，而不太倾向于发行人。现在香港IPO市场行情不太好，为了发行顺利，外资投行更会压低发行人的发行价。如果公司上市前估值太高，（按原定的发行价）发不掉，可能就选择退出。”

　　一位外资投行人士也告诉《最话》，高盛的PB客户（Private Banking客户）基本都是欧美客户，这些客户对中国本土公司不再感兴趣，“可能高盛觉得卖不掉，就退出了。”

　　值得注意的是，上市前，Keep共经历9轮融资，累计融资金额6.48亿美元，最新估值26.55亿美元，其中D轮融资中由高盛领投，高盛投资了大约5000万美元，目前持股4.72%。但因全球资本市场趋冷，今年以来高盛已经进行了三轮全球裁员，加之近期港股IPO数量、规模骤降，高盛的裁员潮不可避免地影响到其驻港的投行家。

　　这也可能是高盛退出整体协调人的原因，“忙了半天能不能发得出来，其实没人知道，就更没人顾得上了。”上述在港中资投行人士告诉《最话》。

　　不论哪种说法，核心都指向：在市场的预期里，Keep的IPO可能卖不出好价格。甚至可能的一个结果是，Keep即使顺利上市，也可能发生估值倒挂的情况。

　　事实上，聆讯通过并不意味着上市成功。聆讯通过，它只能算是企业上市的必要条件，但并不是充分条件。

　　通过“自律给我自由”给予用户强心智的Keep，要实现“财富自由”，还有一段路要走。

　　在此之前，Keep已经有过两次招股书失效的经历。披露易信息显示，2022年2月25日和9月6日，Keep便先后两次向港交所递表，但均因6个月内未通过聆讯，IPO申请状态转为“失效”。

　　因为“大流行结束”了。虽然不是病毒意义上的真正消亡，但随着社会面的正常流动，在社会意义、公共卫生安全上，“大流行”已经结束。而Keep在“大流行”期间，因用户不得不居家锻炼曾迎来了一波增长。

　　在“大流行”爆发前的2019年，Keep一度到了悬崖边上。这一年，资本市场正勒紧裤腰带过冬。于Keep自身而言，因为刚好处于大步探索商业化的关键阶段，Keep也花费了大量的营销费用来采买流量换取客户。

　　如招股书显示，2019年Keep销售及营销开支达到2.96亿元，同比增长44.6%；因为高额营销开支，这一年经调整亏损净额达到了3.66亿元。

　　外界输血不足加上内部流血过多，Keep也在2019年这一年被曝出规模为10%~15%的裁员动作manbet、业务线调整、员工福利调整等一系列降本增效的动作。

　　甚至为了加快变现，Keep推翻了2018年“没必要过度推进电商与广告破坏用户关系”的价值观，从2019年开始有不少用户反映在Keep的训练课程里，对突然出现的广告感到不适。

　　但“大流行”的发生将Keep重新拉回到明星状态manbet。就连Keep自己都承认，“大流行”对其业务营运及财务表现的整体影响为正面。

　　“当时COVID-19疫情下实施的出行限制导致人们的休闲活动受限，并使得室内锻炼增加，从而推动我们的月活跃用户数增加，并促进了该期间室内健身内容及相关产品的消费。”招股书提到。

　　也是在“大流行”期间，Keep得到了外部输血。2020年上半年，时代资本、GGV纪源资本、腾讯投资、五源资本、BAI资本等投入8000万美元完成E轮融资，投后估值据悉超10亿美元；此次融资间隔不满一年，Keep完成了3.55亿美元F轮融资，投后估值达20亿美元。

　　尽管2019年做这些调整时就有媒体曾报道Keep此举是为上市做准备，在2022年Keep也试图抓住“大流行”关键期两次递交招股书，但如今看来遗憾的是，那两次上市窗口，Keep终究还是错过了。

　　随着社会活动恢复正常，Keep的居家锻炼红利结束了。更严峻的是，当下等待Keep的是港股IPO市场的变冷。这种来自市场端的寒潮其实在2022年就暴露出苗头。

　　根据Refinitiv的数据，2022年前三个月，香港首次公开募股、后续股票销售和可转换债券的筹资总额降至49亿美元，较上年同期骤然下降87%，这是2008年金融危机以来该股票资本市场最糟糕的一个季度。

　　到了2023年，情况并没有得到改善。据国际会计师事务所毕马威统计，2023年一季度，港股IPO市场共完成18宗交易，累计募资额为67亿元。虽然数量同比2022年有所回升，但募资金额却大幅下滑了51.8%，仍未止跌企稳，整体上也难言复苏。

　　Keep在海外有一个最佳的对标样本，那就是Peleton（派乐腾）。比Keep幸运的是，Peleton的上市踩准了绝佳的时机，是在“大流行”前的2019年9月。

　　在疫情之前，这家公司其实表现平平manbet。由于包括不少投资人在内的相关人士对Peloton的商业模式并不看好，认为Peloton在健身行业还未真正展露出太大优势。上市后仅过了一周，Peloton市值便蒸发了近18亿美元。

　　而2020年随着“大流行”爆发，许多人争相订购Peloton的产品以便进行居家健身活动，Peloton的股价在2020年也飙升了约440%，“大流行”红利期最高市值曾突破500亿美元。

　　只是Peleton因为海外提前放开的缘故，“大流行居家锻炼红利”要短得多，在2022年开年，Peleton就因业绩下滑，被迫裁员，要求解除CEO职务，股价大幅蒸发，考虑对外出售。

　　Peloton在“大流行”期间提前“透支”了市场渗透率，而随着社会活动恢复正常，Peloton开始面临自己不可逃避的现实发展问题。

　　换个角度想，如果特殊时期带来的用户、用户使用时长增长是“红利”，那么是不是意味着，在现有模式下manbet，Keep已经在自己的垂直领域里做到了天花板？

　　如果将移动互联网下的用户需求分为强需求与弱需求两种manbet，那么很显然，Keep最初成立的那几年，以创始人王宁为核心的这批初始用户，就是Keep的强需求用户；而只是因为“过年吃多了要减减肥、夏天到了要瘦一瘦”等场景的弱需求用户，其实才是国内社会的主流运动人群。

　　《2022中国健身行业报告》就显示，截至2021年12月，全国健身房活跃用户总量为2420.2万，这比2020年全国2340万人的活跃健身房用户增加了80.2万人，增幅为3.4%。此外报告显示，中国目前的健身房活跃用户渗透率为1.7%，而美国健身人口渗透率已超29%。

　　另据报告显示，中国用户线上健身的频率依然不及线下，近半数的用户频率不及每周1次，高频线上健身用户数量占比最小，每周4次以上的用户仅占12.1%。

　　换句线亿用户量，基本已经超越了强需求的用户，进入到弱需求用户里面，弱需求的用户很难转换为Keep的付费用户，为Keep的商业化买单。

　　（阳康后）不适合进行健身活动，从而影响我们的营运表现”，进而导致2023年一季度的月活仅仅为2626.3万，潜台词是，当阳康可以健身后，2023年二季度数据会好很多。

　　虽然增加了社区属性，但Keep的平台内容还是由官方主导制作、分发的课程，并不是真正的UGC。官方主导的课程有利于内容的针对性和科学性，增加了付费的抓手，理论上无论是月费会员还是单次购买的课程会员，付费完成后，客户的价值就被锁定，并且Keep通过社区化，增加了很多付费的触点，从课程到健身器材，再到衣服和食品，都是增加APRU的行为，能更深度挖掘每个用户的商业价值，形成闭环。

　　一些健身达人、专业教练会选择其他平台自己变现。尤其是目前综合内容平台的品类早已拓展至垂直健身领域，在B站、抖音、快手、小红书等内容平台上大量健身KOL崛起，抢夺用户和注意力。